Hasta la fecha, no existe una decisión oficial o clara sobre si Ether, el token de la blockchain de Ethereum, es considerado como un valor según la SEC.
Pero en la reciente demanda de la SEC contra Binance y Coinbase, se han incluido tokens como ADA (de Cardano) como “securities”, es decir, valores. Cardano se asemeja bastante a la forma en que se gobierna Ethereum, con una fundación situada en el cantón de Zug, Suiza. Por ejemplo, la demanda de la SEC contra Binance menciona que son tres las entidades responsables de Cardano, como por ejemplo la Cardano Foundation, una entidad suiza que es la custodia legal del protocolo de Cardano y propietaria de su marca.
También ambas redes Ethereum y Cardano se financiaron a través de emisión de su token nativo, ETHER y ADA respectivamente. El equipo de Ethereum recaudó aproximadamente $18.3 millones en Bitcoin durante la venta del token, lo que equivalía a más de 31,500 BTC en el momento de la ICO. En el caso de Cardano, desde 2015 hasta 2017, Input Output Hong Kong (“IOHK”), una empresa fundada por Hoskinson y Wood, llevó a cabo una venta de tokens en la que vendieron aproximadamente 25.9 mil millones de ADA a cambio de Bitcoin, a un precio promedio de $0.0024 por token, recaudando aproximadamente $62 millones para Cardano.
Uno de los criterios para considerar un token como un valor en las demandas de la SEC contra Binance y Coinbase es la cantidad de tokens asignados al equipo y los esfuerzos del equipo para aumentar el valor del token, por ejemplo, a través de medidas de quema para hacer que el token sea deflacionario. De esta manera, los inversores pueden percibir el token como una inversión con expectativas de apreciación de valor.
En el caso de Ether, el 18.80% de la ICO fue asignado a los fundadores y a su fundación[1]. Esto cumple con el criterio establecido por la SEC en su demanda a varios tokens. Coincide además que Ethereum anunció hace tiempo una política deflacionaria de su token[2]. Todo esto nos lleva a concluir que las decisiones de la SEC no son coherentes o no siguen un criterio claro. Esto genera, sin duda, una gran incertidumbre legal e inseguridad jurídica. Y una percepción de que no todos son juzgados por el mismo rasero. Motivo por el cual Coinbase demandó recientemente a la SEC exigiendo claridad normativa y regulatoria.
Si ADA es considerado como un “security” por la SEC, la consecuencia lógica es considerar a Ether como un valor. La realidad es que Ether no se menciona como un security en las demandas de la SEC contra Binance y Coinbase, y por ello podemos deducir que, en todo caso, no es catalogado como valor por la SEC.
Es cierto que tanto Ethereum como Bitcoin han sido clasificados como commodities por la CFTC en la demanda contra Binance (marzo de 2023).
En cuanto a por qué Ethereum no ha sido considerado como un valor, parece que el criterio central para la SEC es su descentralización. Sin embargo, este concepto requeriría una mayor clarificación por parte de la autoridad.
La única información pública de la SEC encontrada al respecto es un discurso fechado el 14 de junio de 2018 por Don William Hinman, Director de la División de Finanzas Corporativas, titulado “Transacciones de Activos Digitales: Cuando Howey Conoció a Gary (Plástico)”[3].
Mr. Hinman declaró que “el activo digital en sí mismo es simplemente código. Pero la forma en que se vende, como parte de una inversión, a no usuarios, por promotores para desarrollar la empresa, puede ser, y en ese contexto, la mayoría de las veces es, un valor, porque representa un contrato de inversión“.
Es por eso que consideró en el referido discurso que tiene sentido regular estas transacciones como transacciones de valores. El objetivo de la Ley de Valores es eliminar la asimetría de información entre los promotores y los inversores. En una distribución pública, la Ley de Valores establece la información que los inversores necesitan para tomar una decisión de inversión informada, y el promotor es responsable de declaraciones falsas o engañosas en los materiales de oferta. Estas son salvaguardias importantes y son apropiadas para la mayoría de las ICO.
La pregunta central es si un activo digital es o no es un valor. En este sentido, el Sr. Hinman señaló que… “si la red en la que el token o la moneda va a funcionar está suficientemente descentralizada, donde los compradores ya no esperarían razonablemente que una persona o grupo realice esfuerzos de gestión o empresariales esenciales, los activos pueden no representar un contrato de inversión“. En este sentido, “cuando los esfuerzos de un tercero ya no son un factor clave para determinar el éxito de la empresa, las asimetrías de información material disminuyen. A medida que una red se vuelve verdaderamente descentralizada, se vuelve difícil y menos significativo identificar a un emisor o promotor para hacer las divulgaciones requeridas“.
Mr. Hinman también destacó a Bitcoin como un ejemplo de descentralización: “No veo una tercera parte central cuyos esfuerzos sean un factor determinante en la empresa. La red en la que funciona Bitcoin está en funcionamiento y parece haber sido descentralizada durante algún tiempo, tal vez desde su inicio. Aplicar el régimen de divulgación de las leyes federales de valores a la oferta y reventa de Bitcoin parecería añadir poco valor“.
Siguiendo este ejemplo, el Mr. Hinman explicó las razones por las cuales Ether no es un valor, siguiendo el ejemplo de Bitcoin: “Y dejando de lado la recaudación de fondos que acompañó la creación de Ether, según mi comprensión del estado actual de Ether, de la red Ethereum y de su estructura descentralizada, las ofertas y ventas actuales de Ether no son transacciones de valores. Y, al igual que con Bitcoin, aplicar el régimen de divulgación de las leyes federales de valores a las transacciones actuales en Ether parecería añadir poco valor“.
Pero por contra la recaudación de fondos si ha sido uno de los criterios aplicados en la demanda de la SEC contra Binance y Coinbase para calificar un tokens como valores. Es el caso de ADA, MATIC, AXIE, SAND o MANA, entre otros. Es por eso que no tiene poco coherente no aplicar este criterio al caso de Ethereum.
Mr. Hinman también enfatizó que el uso de tokens en una red descentralizada también puede calificarse como valor: “incluso los activos digitales con utilidad que funcionan únicamente como medio de intercambio en una red descentralizada podrían ser empaquetados y vendidos como una estrategia de inversión que puede ser un valor. Si un promotor colocara Bitcoin en un fondo o fideicomiso y vendiera intereses, crearía un nuevo valor. De manera similar, los contratos de inversión se pueden hacer con prácticamente cualquier activo (incluidos los activos virtuales), siempre y cuando el inversor espere razonablemente obtener beneficios de los esfuerzos del promotor“.
Para Mr. Hinman, algunos hechos y circunstancias a considerar son, y esta lista es ilustrativa, no exhaustiva:
¿Existe una persona o grupo que haya patrocinado o promovido la creación y venta del activo digital, cuyos esfuerzos desempeñen un papel importante en el desarrollo y mantenimiento del activo y su potencial aumento de valor?
En el caso de Ethereum, claramente la respuesta es sí. El equipo fundador (incluido Vitalik Buterin, entre otros) y la Fundación Ethereum están detrás de Ethereum. No es el caso de Bitcoin, dado que ni siquiera sabemos quién es Satoshi Nakamoto. ¿Debería Vitalik Buterin dimitir y dejar que sea la DAO la que se organice sin nadie que dirija para parecerse más a Bitcoin?
¿Ha retenido esta persona o grupo una participación u otro interés en el activo digital de tal manera que estaría motivado para realizar esfuerzos para causar un aumento en el valor del activo digital? ¿Los compradores razonablemente creerían que se emprenderán tales esfuerzos y pueden resultar en un retorno de su inversión en el activo digital?
En el caso de Ethereum, la respuesta es sí.
¿Ha recaudado el promotor una cantidad de fondos superior a la necesaria para establecer una red funcional, y en caso afirmativo, ha indicado cómo se utilizarán esos fondos para respaldar el valor de los tokens o aumentar el valor de la empresa? ¿El promotor continúa gastando fondos de los ingresos o las operaciones para mejorar la funcionalidad y/o valor del sistema en el que operan los tokens?
En el caso de Ethereum, la respuesta puede ser si para ambas preguntas.
¿Los compradores están “invirtiendo”, es decir, buscando un retorno? En ese sentido, ¿se comercializa y vende el instrumento al público en general en lugar de a los posibles usuarios de la red a un precio que se correlacione razonablemente con el valor de mercado del bien o servicio en la red?
En el caso de Ethereum, sí.
¿Tiene sentido aplicar las protecciones de la Ley de Valores? ¿Hay una persona o entidad en la que otros confían y que desempeña un papel clave en la obtención de ganancias de la empresa de manera que la divulgación de sus actividades y planes sea importante para los inversores? ¿Existen asimetrías informativas entre los promotores y los posibles compradores/inversores del activo digital?
Parece que también es así para Ethereum.
¿Personas o entidades aparte del promotor ejercen derechos de gobierno o influencia significativa?
Está claro que Vitalik Buterin ejerce mucha influencia. Es el caso del fork de Ethereum Classic y con “The DAO”, sin perjuicio de que fuera una decisión de la comunidad.
Tal vez Ethereum nació como un valor según los criterios de la SEC y ahora es considerado como mercancía. Por lo tanto, podemos deducir según la declaración que en su día efectuó Mr. Hinman: “Y dejando de lado la recaudación de fondos que acompañó la creación de Ether, según mi comprensión del estado actual de Ether, la red de Ethereum y su estructura descentralizada, las ofertas y ventas actuales de Ether no son transacciones de valores”.
Según esta afirmación, la recaudación de fondos de Ethereum fue la propia de un security, pero ahora, al ser una plataforma descentralizada, ya no lo es. Pero la SEC debería informar cuando un token puede dejar de ser considerado un valor. Y, lo que es más importante, qué requisitos de descentralización existen para dejar de ser clasificado como un valor.
Termino con un fragmento de un curso de posgrado de otoño de 2018 llamado “Blockchain y Dinero” en el MIT. El profesor era Gary Gensler, actual presidente de la SEC . En la Conferencia 6: Contratos Inteligentes y DAPPs el dia 25 de septiembre de 2018 dijo respecto Etherum “En 2018, la Comisión de Valores y Bolsa ha dicho que, independientemente de lo que pudiera haber sido en ’14, AHORA está suficientemente descentralizado y por ello no es un valor“[4].
[1] https://coincodex.com/ico/ethereum/
[2] https://moralismoney.com/blog/what-is-eip-1559-and-will-ethereum-go-deflationary-with-it
[3] SEC.gov | Digital Asset Transactions: When Howey Met Gary (Plastic)
[4] Gary Gensler Says SEC Believes Ethereum Is Not a Security—At MIT in 2018 – Decrypt
